نص قرار وكالة «موديز» بتخفيض التصنيف الائتماني لمصر إلى Caa1

خفضت وكالة موديز لخدمات المستثمرين (موديز) اليوم التصنيف الائتماني طويل الأجل لإصدارات الحكومة المصرية بالعملة الأجنبية والمحلية إلى Caa1 من B3 وغيرت النظرة المستقبلية إلى مستقرة، لتختتم مراجعتها للتخفيض التي بدأت في 9 مايو 2023.

وخفضت وكالة موديز أيضًا تصنيف مصر للعملات الأجنبية غير المضمونة إلى Caa1 من B3، وتصنيف برنامج MTN للعملات الأجنبية غير المضمونة إلى (P) Caa1 من (P) B3. بالإضافة إلى ذلك، قامت وكالة موديز بتخفيض التصنيفات المدعومة غير المضمونة للمؤسسة المالية المصرية لشركة الصكوك السيادية تصكيك إلى Caa1 من B3 وتصنيف برنامجها إلى (P)Caa1 من (P)B3. 

تدهور القدرة على تحمل الديون

ويعكس هذا التخفيض تدهور قدرة الحكومة المصرية على تحمل الديون واستمرار نقص العملات الأجنبية في مواجهة زيادة مدفوعات خدمة الدين الخارجي على مدى العامين المقبلين، وسط قيود متزايدة على خيارات السياسات الرامية إلى إعادة التوازن إلى الاقتصاد دون تفاقم المخاطر الاجتماعية.

وتعكس التوقعات المستقرة سجل الحكومة فيما يتعلق بقدرة تنفيذ الإصلاح المالي وإطلاق استراتيجية بيع الأصول، بالإضافة إلى توقعات موديز باستمرار الدعم المالي الخارجي من صندوق النقد الدولي، بشرط الامتثال لشروط الإصلاح، ومن مجلس التعاون الخليجي. وعلى مستوى التصنيف Caa1، تتوقع موديز أن يكون الملف الائتماني مرنًا في مواجهة تأخيرات البرامج وتقلبات الاقتصاد الكلي مع إعادة توازن الاقتصاد.

إعاقة تنمية القطاع الخاص

وتم تخفيض سقف العملة المحلية إلى B1 من Ba3، وسقف العملة الأجنبية إلى B3 من B2. وتعكس الفجوة ذات الثلاث درجات بين سقف العملة المحلية والتصنيف السيادي هيمنة القطاع العام على الاقتصاد وتصاعد متطلبات التمويل الكبيرة التي تمنع تنمية القطاع الخاص وتخصيص الائتمان، على الرغم من الإصلاحات الأخيرة الرامية إلى تكافؤ الفرص مع كيانات القطاع العام. وتعكس الفجوة البالغة درجتين بين سقف العملة الأجنبية وسقف العملة المحلية مخاطر التحويل وقابلية التحويل نظرا للنقص المستمر في النقد الأجنبي وضعف فعالية السياسات.

الأساس المنطقي للتخفيض إلى Caa1

وركزت مراجعة خفض التصنيف على قدرة الحكومة على وقف التراجع في السيولة بالعملة الأجنبية، والتخفيف من تكاليف الاقتراض المتزايدة، وقدرتها على تنفيذ الإصلاح لضمان استمرار الدعم الرسمي من المقرضين الرسميين، بما في ذلك صندوق النقد الدولي ودول مجلس التعاون الخليجي.

ومن شأن زيادة متطلبات خدمة الدين الخارجي وسط النقص المستمر في صرف العملات الأجنبية التسبب في  انخفاض قيمة العملة ومخاطر ميزان المدفوعات.

لا يزال نقص النقد الأجنبي مستمرًا، على الرغم من تحسن عجز الحساب الجاري إلى 1.2% من الناتج المحلي الإجمالي في نهاية السنة المالية 2023 (المنتهية في يونيو 2023) من 3.5% في السنة المالية 2022 على خلفية الضغط الحاد على الواردات وتحسن ميزان الخدمات مدفوعًا بالنمو الاقتصادي.

ارتفاع صافي الالتزامات الأجنبية

 وأدى استمرار السحب من سيولة العملات الأجنبية من خلال النظام النقدي (بما في ذلك البنك المركزي والبنوك التجارية) إلى ارتفاع صافي مركز الالتزامات الأجنبية عند 26 مليار دولار في نهاية أغسطس، مما أدى إلى ظهور تداول سعر صرف موازي عند حوالي 40 جنيه مصري. ويصل سعر الصرف الرسمي إلى دولار واحد مقارنة بـ 30.9 جنيه مصري، بالإضافة إلى العقبات المادية في تحويل النقد الأجنبي التي أبلغ عنها المستثمرون مقارنة بمؤشرات سندات الأسواق الناشئة العالمية.

يؤدي النقص المستمر في النقد الأجنبي إلى زيادة مخاطر إعادة التمويل وميزان المدفوعات في ضوء جدول خدمة الدين الخارجي المتصاعد للاقتصاد في العامين الماليين 2024 و2025، بقيمة 26.3 مليار دولار و25.8 مليار دولار (منها 10 مليارات دولار و13 مليار دولار، على التوالي، للحكومة العامة).، بالإضافة إلى 28 مليار دولار ديونًا قصيرة الأجل. يتم تخفيف مخاطر إعادة التمويل بالنسبة للحكومة جزئيًا من خلال الحصة الكبيرة من الودائع القصيرة والمتوسطة الأجل من دول مجلس التعاون الخليجي والتي تمثل ما يقرب من 20٪ من إجمالي الدين الخارجي، والذي تتوقع وكالة موديز أن يتم ترحيله. ومع ذلك، فإن تغطية خدمة الدين من خلال احتياطيات النقد الأجنبي البالغة 27.3 مليار دولار في نهاية سبتمبر معرضة لخطر الضعف بشكل كبير على مدى العامين المقبلين في غياب تدابير لتعزيز الاحتياطي الاحتياطي من النقد الأجنبي.

عائدات بيع الأصول

وبالنظر إلى المستقبل، تتوقع وكالة موديز مساهمة عائدات بيع الأصول في البنك المركزي في استعادة احتياطي السيولة من العملات الأجنبية للاقتصاد. وتشمل هذه العائدات مبيعات بقيمة 1.9 مليار دولار تم الانتهاء منها في 11 يوليو (منها 1.65 مليار دولار مقومة بالعملة الأجنبية)، بالإضافة إلى 3.5 مليار دولار أخرى في طور الإعداد للسنة المالية 2024. وتتوقع وكالة موديز أن أن تلعب مؤسسة التمويل الدولية التي تم التعاقد معها في 18 يونيو بدورها كمستشار لبيع الأصول لدعم استراتيجية الحكومة لتنمية القطاع الخاص.

ويسهم ارتفاع التضخم وارتفاع تكاليف الاقتراض المحلي في تسليط الضوء على القيود المتزايدة على السياسات في مواجهة المخاطر الاجتماعية الأكثر حدة.

زيادة تكاليف الاقتراض المحلي

أدى تأثير التخفيضات التراكمية لسعر الصرف الرسمي بنسبة 50٪ تقريبًا منذ فبراير 2022 وأسعار الفائدة الحقيقية السلبية إلى تقويض استقرار الأسعار المحلية وزيادة تكاليف الاقتراض المحلي خلال فترة المراجعة، مما أدى إلى إضعاف القدرة على تحمل الديون بشكل كبير بعد حساب معدل الفائدة / الناتج المحلي الإجمالي والديون / الإيرادات. كما أدت الضغوط التضخمية المرتفعة باستمرار إلى تآكل كبير في القوة الشرائية للأسر، مما أدى إلى زيادة تقييم وكالة موديز للمخاطر الاجتماعية.

ارتفعت نسبة الفائدة إلى الناتج المحلي الإجمالي للحكومة إلى 9.5% في ميزانية السنة المالية 2024 من 7.7% المسجلة في السنة المالية 2023، وتزيد نسبة الفائدة إلى الإيرادات المتوقعة عن  50%، وهي تعد من بين أضعف المعدلات بين الدول السيادية المصنفة لدى وكالة موديز. وفي الوقت نفسه، ارتفعت نسبة الدين الحكومي العام إلى الناتج المحلي الإجمالي إلى 95% في السنة المالية 2023 من 85.3% في السنة المالية 2022 مدفوعة بشكل رئيسي بتغيرات تقييم المخزون القائم من الديون المقومة بالعملة الأجنبية. على الرغم من أن الحكومة المصرية تتمتع بسجل طويل في إدارة مستويات الدين المرتفعة وتكاليف خدمة الدين، خاصة في سوق العملة المحلية الذي يمثل أكثر من 90٪ من فاتورة الفائدة، إلا أن الزيادة الحادة في سعر أذون الخزانة لأجل 91 يومًا إلى إن نسبة 25.2% في نهاية سبتمبر من أقل من 22% في بداية فترة المراجعة تتجاوز المستويات المسجلة سابقًا وتسلط الضوء على زيادة مخاطر إعادة التمويل، ما لم يتم تخفيفها من خلال توليد إيرادات أعلى.

الفوائض الأولية

وبالنظر إلى المستقبل، تتوقع موديز أن تستمر الحكومة في تحقيق فوائض أولية مع مواصلة توسيع نسب الإيرادات الضريبية وغير الضريبية إلى الناتج المحلي الإجمالي نتيجة لتعزيز تدابير إدارة الضرائب وإجراءات تحصيل الضرائب، ومن خلال توجيه نصف عائدات بيع الأصول مباشرة إلى الخزانة. ومع ذلك، فإن معدل التضخم المرتفع بالفعل في المناطق الحضرية والذي بلغ 37.4% في أغسطس مقارنة بالعام السابق، يحد من قدرة السلطات النقدية على الاستجابة للسياسات للتخفيف من تداعيات تجدد تخفيض قيمة العملة الرسمية، وهو أمر مرجح بشكل متزايد في تقييم موديز. على وجه التحديد، فإن السيناريو الأساسي لوكالة موديز هو انخفاض قيمة العملة الرسمية إلى 35 جنيه مصري / دولار واحد في نهاية السنة المالية 2024 من 30.9 جنيه مصري / دولار واحد حاليًا، ثم إلى 40 جنيهًا مصريًا / دولار واحد في نهاية السنة المالية 2025، مع الحفاظ على نسبة الدين إلى الناتج المحلي الإجمالي المتوقعة بين 95% و100% من الناتج المحلي الإجمالي حتى السنة المالية 2026.

الأساس المنطقي للتوقعات 

وتعكس النظرة المستقبلية المستقرة توقعات وكالة موديز باستمرار الحصول على الدعم المالي الرسمي من صندوق النقد الدولي بموجب الاتفاق الممدد بقيمة 3 مليارات دولار لمدة 46 شهرًا الموقع في 16 ديسمبر 2022، بشرط الامتثال لشروط الإصلاح، ومن دول مجلس التعاون الخليجي. وعلى مستوى التصنيف Caa1، تتوقع موديز أن يكون الملف الائتماني مرنًا في مواجهة تأخيرات البرنامج وتقلبات الاقتصاد الكلي مع إعادة توازن الاقتصاد، كما شهدنا على مدار فترة المراجعة.

التقدم المحرز في الإصلاح في إطار برنامج صندوق النقد الدولي

وتتوقع موديز أن يتم تحقيق التقدم في الإصلاح بالفعل في ظل معايير برنامج صندوق النقد الدولي، بما في ذلك مبيعات الأصول، وإنشاء تكافؤ الفرص (بما في ذلك إزالة الإعفاءات الضريبية للشركات المملوكة للدولة) وتدابير تعزيز الإيرادات لضمان القدرة على تحمل الديون واستدامتها، فضلا عن إن الاعتماد المستقبلي لمرونة العملة التي التزمت بها الحكومة بموجب معايير البرنامج، سيؤدي إلى إطلاق الدعم المالي من المقرضين الرسميين الآخرين للتخفيف من مخاطر السيولة، بما في ذلك في شكل ضمانات للوصول إلى أسواق رأس المال بأسعار معقولة أكثر.

الاعتبارات البيئية والاجتماعية والحوكمة

تعكس درجة التأثير الائتماني للحوكمة البيئية والاجتماعية والحوكمة في مصر من CIS-4 التعرض العالي للمخاطر البيئية والاجتماعية ومخاطر الحوكمة. إن عبء الديون السيادية المرتفع، ومستويات الدخل المنخفضة نسبيًا، وضعف قوة الحوكمة نسبيًا، يحد من قدرتها على الاستجابة للمخاطر البيئية والاجتماعية، على الرغم من تنفيذ استراتيجيات العلاج.

ويرتبط تعرض مصر للمخاطر البيئية بارتفاع مخاطر المياه من خلال اعتمادها على المياه على نهر النيل والدرجة العالية من تلوث الهواء في المدن ذات الكثافة السكانية العالية. وقد تأثر تدفق نهر النيل بانخفاض معدل هطول الأمطار السنوي، مما أدى إلى ارتفاع معدلات استنزاف موارد المياه العذبة بشكل كبير، وهو ما تسعى الحكومة إلى معالجته من خلال إنشاء محطات تحلية المياه وتطبيق قواعد صارمة لزراعة المحاصيل كثيفة الاستهلاك للمياه مثل الأرز وقصب السكر. ومع اشتداد تغير المناخ، تعد مصر أيضًا من بين الدول الأكثر تعرضًا لارتفاع منسوب مياه البحر في المستقبل.

تداعيات الغزور الروسي لأوكرانيا

وقد زاد التعرض للمخاطر الاجتماعية (درجة التصنيف S-5 للجهات المصدرة) في أعقاب التداعيات الاقتصادية الناجمة عن الغزو الروسي لأوكرانيا، مما أدى إلى زيادات حادة في الأسعار وتآكل القوة الشرائية للأسر. ويؤدي انخفاض معدلات التوظيف إلى تقييد استيعاب الشباب وتوسيع القوى العاملة، مما يؤدي إلى ارتفاع معدلات البطالة بين الشباب بما يزيد عن 25% من القوى العاملة، بما في ذلك بين الخريجين. كما تساهم معدلات الفقر المرتفعة نسبيًا وعدم المساواة بين الجنسين في زيادة المخاطر الاجتماعية. وفي إطار جهود الإصلاح التي تبذلها الحكومة، يجري التخفيف من المخاطر الاجتماعية من خلال شبكة أمان اجتماعي وإجراءات حماية اجتماعية أكثر استهدافا، على الرغم من أن نطاق التغطية لا يزال ضيقا نسبيا.

يتسم ملف الحوكمة في مصر بالأداء الضعيف فيما يتعلق بالتعبير عن الرأي والمساءلة. ويتوفر عدد قليل نسبيًا من الضوابط الرسمية على ممارسة الحكومة للسلطة، بما في ذلك من جانب المجتمع المدني. وفي النصف الثاني من العقد الماضي، يشير التقدم الكبير في تنفيذ إصلاحات المالية العامة إلى حدوث تحسن في فعالية السياسة المالية، وإن كان ذلك مقيدا بمستويات الدين المرتفعة وفاتورة الفائدة الكبيرة وبعد فترة من السياسات غير الفعالة نسبيا التي أدت إلى بناء الاقتصاد الكلي. وقد التزمت الحكومة في الآونة الأخيرة بالانتقال إلى نظام سعر صرف مرن لتعزيز قدرتها التنافسية وتوسيع قاعدتها التصديرية لتعزيز قدرتها على تحمل الديون الخارجية، ولكن ارتفاع التضخم وتكاليف الاقتراض المحلي المرتفعة بالفعل يعقدان الانتقال إلى نظام استهداف التضخم وصندوق النقد الدولي. 

بيانات أساسية

نصيب الفرد من الناتج المحلي الإجمالي (على أساس تعادل القوة الشرائية، بالدولار الأمريكي): 16.080 (2022) (المعروف أيضًا باسم دخل الفرد)

نمو الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي (نسبة التغير): 6.6% (2022) (المعروف أيضًا باسم نمو الناتج المحلي الإجمالي)

معدل التضخم (مؤشر أسعار المستهلك، نسبة التغير ديسمبر/ديسمبر): 13% (2022)

التوازن المالي للحكومة العامة/الناتج المحلي الإجمالي: -6.1% (2022) (المعروف أيضًا باسم الرصيد المالي)

رصيد الحساب الجاري/الناتج المحلي الإجمالي: -3.5% (2022) (المعروف أيضًا باسم الرصيد الخارجي)

الدين الخارجي/الناتج المحلي الإجمالي: 32.8% (2022)